چرا P/E صنعت x نسبت به صنعت y بیشتر است؟ اصولا چرا صنایع مختلف، P/E متفاوتی دارند؟
برای جواب به این سوال به سراغ ادبیات ارزشگذاری و نسبت P/E فوروارد میریم. همچنان که در فرمول زیر مشاهده میشه 2 تا عامل در تعیین نسبت P/E نقش اساسی دارن:
- هزینه‌ی حقوق صاحبان سهام (بازده مورد نیاز حقوق صاحبان سهام): r
- نرخ رشد شرکت: g
این 2 عامل با همدیگه "نرخ تنزیل موثر" رو تشکیل میدن.
ابتدا r رو بررسی میکنیم:
هزینه حقوق صاحبان سهام رو میتونیم تابعی مستقیم از "نوسان سود شرکت" در نظر بگیریم. به نوعی که هرچقدر نوسان کمتر باشه، r هم کمتره. به عنوان مثال سود حاصل از اوراق قرضه دولتی هیچ نوسانی نداره بنابراین کمترین هزینه رو بین دارایی‌ها داره. صنایع یوتیلیتی و اپراتورهای تلفن همراه هم در زمره صنایعی هستن که به علت ویژگی‌های خاص‌شون (از جمله مصرف همگانی و همیشگی) جزو صنایع کم‌ریسک محسوب میشن بنابراین هزینه سرمایه کمتری دارن. به زبان ریاضی، در فرمول فوق، کوچک شدن r باعث کوچک شدن مخرج کسر و در نتیجه باعث بزرگ شدن کل کسر (نسبت P/E ) میشه. بنابراین میشه نتیجه گرفت که در شرایط یکسان، اگر شرکتی r کمتری داشته باشه، نسبت P/E بزرگتری هم داره.
برای فهم بهتر، یه مثال میزنیم. شرکت الف در صنعت یوتیلیتی و شرکت ب در صنعت تولید تراشه‌های کامپیوتری فعالیت داره. انتظار میره هر دو شرکت 50% از سود سال آینده رو تقسیم کنن. نرخ r برای شرکت الف 15% و برای شرکت ب 20% هست. همچنین نرخ ROE هم برای هر دو شرکت 20% میباشد. همونطور که میبینیم P/E شرکت الف 10 واحد و P/E شرکت ب 5 واحد بدست میاد. میبینیم که شرکت الف به دلیل r کمتر، نسبت P/E بیشتری داره.
اما اینجا پایان ماجرا نیست و "نرخ تنزیل موثر" شامل نرخ رشد شرکت هم بود و میریم سراغ g. در ابتدا در فرمول P/E فوروارد، عامل ROE رو باز میکنیم. اصطلاح نرخ رشد خیلی کلی هست و ببینیم در جزئیات و به صورت دقیق معنیش چیه.
نسبت ROE رو به روش دوپونت میشه به روش‌های مختلفی بازش کرد ولی آنچه که در اينجا مفهوم رو خوب میرسونه باز کردن 2 قسمتی این نسبت هست.
وقتی گفته میشه که شرکت دارویی فرصت رشد داره (مثلا کشف واکسن کرونا توسط شرکت فایزر)، يعنی با همون دارایی‌های فعلی، بازدهی بیشتری کسب کنه. شرکت فایزر پس از کشف واکسن کرونا، با همون حجم دارایی‌هاش (یا با کمی تغییر)، مقدار فروش بیشتری داره انجام میده!
یا یک شرکت کامپیوتری با ارائه یک نرم‌افزار جدید یا عقد یک قرارداد جدید، از فردا فروش بیشتری انجام میده و سود بیشتری بدست میاره و در نتیجه بازدهی دارایی‌هاش افزایش پیدا میکنه. ولی یک شرکت یوتیلیتی یا یک شرکت فلزاتی، در کوتاه‌مدت با همون دارایی‌ها، نمیتونن بازدهی دارایی‌هاشونو افزایش بدن!
این افزایش بالقوه بازدهی دارایی‌ها، آپشنی هست که افراد حاضر میشن براش پول پرداخت کنن و به این طریق این شرکت‌ها P/E بالاتری میگیرن.
همین آپشن رو به صورت معکوس هم میشه در نظر گرفت که باعث کاهش P/E شرکت‌ها میشه. مثلا شرکت فلزی رو در نظر بگیرید که از فردا به علت مسائل زیست محیطی، قانونی براش تصویب بشه که سود شرکت رو کم کنه. در واقع بازدهی دارایی‌ها رو کم میکنه.
باید دقت کنید که برآیند ترکیب 2 عامل فوق (مخرج کسر یا همون عامل تنزیل موثر) مهم هست. ممکنه با افزایش بازدهی دارایی‌ها، همزمان نرخ تنزیل هم افزایش پیدا و در نتیجه مخرج کسر ثابت بمونه! در این حالت P/E تغییر نمیکنه.
نکته آخر هم اینکه اثر تغییر EPS و DPS روی نسبت P/E مشخص نیست. چون هم در صورت کسر و هم در مخرج کسر وجود دارن.
پایان/
https://t.me/Graham_Investing
https://twitter.com/n_aghpour
