نگاهی جزئی تر به ارزش جایگزینی (بعضا همان ارزش دارایی ها) یک شرکت

#سهام #تحلیل_سهام #ارزشیابی×

در روزهای اخیر تب و تاب محاسبه سرانگشتی ارزش جایگزینی یک شرکت و قیاس آن با قیمت فعلی داغ شده، به خاطر همین توی این نوشته سعی میکنیم یه مقداری ریزتر به ابعاد مختلف این قضیه نگاه کنیم. ببینیم چه معیارهایی را باید توی محاسبه ارزش جایگزینی در نظر بگیریم. به چه خبرایی از جنس ارزش جایگزینی و ارزش زمین بیشتر اهمیت بدیم اصلا کجا میتونیم بهشون اتکا کنیم؟ هدف یادداشت هم اظهارنظر در مورد بالا یا پایین بودن قیمت سهام شرکت ها و نیست و شرح یک نگاه هستش.

با چند تا سوال شروع میکنیم.

❓آیا ارزش جایگزینی یه شرکت یا همون قیمت زمینا و ساختمونا و تجهیزات و... فقط مربوط به سهامداراست؟ آیا بانکایی که به شرکت تسهیلات دادن، کارمندان، اداره مالیات و دوبت و چیزی گیرشون نمیاد و هیچ حقی نسبت به این اقلام ندارند؟

❓وقتی سهام یه شرکت ورشکسته را روی حساب زمین و ساختموناش میخریم حواسمون هست که اگه شرکت واقعا ورشکست بشه چقد طول میکشه تا سهاممون تبدیل به پول بشه؟

❓یه مغازه لاستیک فروشی داریم، 4 سال پیش صاحب مغازه میگفت اگه شریکم بشی و 50 میلیون تومن بدی 30 درصد از سودم را میدم به تو. قیمت تمام اجناس داخلش الان 5 برابر شده. ولی میزان فروش اون به خاطر کاهش قدرت خریدم مردم طبعا تغییر آنچنانی نکرده، آیا حاضرید به خاطر 5 برابر شدن اجناس لاستیک فروشی برای مشارکت 30 درصدی در سود حالا 250 میلیون تومان بدید؟

❓اگه من برم یه وام 500 میلیارد تومنی بگیرم یه زمین بخرم که الان ارزشش 400 میلیارد تومنه و اون رو به عنوان شرکت ایکس ثبت و توی بورس پذیرش کنم. شما حاضرید بابت سهام شرکت چقد پول بدید؟ حواسمون به میزان تسهیلات و بدهی های شرکت ها و ... هست؟

⁉️دارایی هایی که حاضرید پول بیشتری براشون بپردازید دقیقا چیا هستن؟

یه اتفاق رایجی که الان میفته اینه که برای محاسبه ارزش جایگزینی شرکت رو تعطیل فرض میکنند و کل زمین ها و تجهیزات رو به عنوان ارزش جایگزینی سهم محاسبه می کنند. باید حواسمون باشه زمانی که شرکت تعطیل بشه قبل از سهامداران، اول دولت و اداره مالیات باید حقشون و مطالباتشون رو بگیرن. بعد از اون نوبت بانک هایی که تسهیلات دادن و همینطور شرکت هایی که طلبکارند میرسه. بعد از این دسته از افراد حالا نوبت سهامدارانه.

?یعنی باید حواسمون باشه اگه شرکتی به 1000 میلیارد زمین داره و 2000 میلیارد تومن بدهی داره. برای سهامدار ارزشش برابر صفره و هیچی دستش رو نمیگیره.

برای شروع بحث اول از همه باید دارایی ها رو به سه دسته تقسیم کنیم (برای مثال به هرکدام ارزشی فرضی میدیم)

1️⃣دارایی هایی که ربطی به فعالیت مستقیم شرکت ندارند مثل ایران مال برای بانک آینده، مثل ساختمون یه دفتر یا زمین بلا استفاده که به طور مثال 500 میلیارد تومان ارزش دارن.

2️⃣ دارایی هایی که مستقیم درآمد عملیاتی رو تحت تاثیر قرار میدن و استهلاک آنچنانی ندارن، زمین و محوطه کارخونه که مثلا 300 میلیارد تومان ارزش دارن.

3️⃣دارایی های که مستقیما درآمد عملیاتی رو تحت تاثیر قرار میدن و مستهلک و اسقاط میشن، تجهیزات خط تولید که مثلا 2 هزار میلیارد تومان ارزش دارن.

حالا در نظر میگیرم که اگه بخوایم هر کدوم از این 3 دسته دارایی رو نقد کنیم و تبدیل به پولش کنیم چه پروسه ای باید سپری بشه.

◀️1️⃣در دسته اول. فرض کنید یه زمین 10 هکتاری داری توی 14 کیلومتری جاده ساوه دارید که قیمت زمین تو اون ناحیه حدود متری 5 تومنه.

آیا شما میتونید 10 هکتار زمین رو به صورت یکجا به قیمت 5 میلیون تومان (مجموعا 500 میلیارد تومن بفروشید) آیا پیدا کردن کسی که بیزینس و مکان جغرافیای بیزینسش اجازه بده و بخواد یکجا این زمین رو توی 14 کیلومتری جاده ساوه بین یه سری کارخونه صنعتی بخره راحته؟ نیازی به تخفیف نیست؟ نیازی به زمان برای پیدا کردن مشتری نیست؟

?مسلما برای همچین زمینی مشتری به راحتی پیدا نمیشه و نیاز به زمان و بعضا تخفیف و تسهیلاتی وجود داره (مثلا زمین رو قسطی بفروشیم)

◀️2️⃣در دسته دوم. مشکلات دسته اول وجود داره به اضافه اینکه مدیرعامل یا باید شرکت رو ورشکسته اعلام کنه و وارد فرآیند انحلال بشه یا مدیرعامل تصمیم بگیره که خط تولید رو تعطیل کنه و زمین و ساختمون کارخونه رو بفروشه.

• پروسه اعلام ورشکستگی (مثل نماد فسدید که حدود 5 سال طول کشیده و هنوزم در حال انجامه) یا فرآیند انحلال و تصفیه شرکت (مثل نماد کچینی که آخرین معاملش بر میگرده به آبان 95 هنوزم فرآیندش در حال پیگیریه) ممکنه مدت بسیار زیادی طول بکشه.

• بماند که توی کشوری که یه شرکت در صورت تعدیل 10 کارگر به نهادهای بالادستی احضار و سوال و جواب میشه تعطیل کردن یه شرکت با 100 نفر پرسنل اصلا کار ساده ای نیست.

?پس حواسمون به هزینه فرصتی که ممکنه متحمل بشیم باشه و بدونیم ممکنه نقد شدن سرمایه با این پروسه بعضا چندین سال طول بکشه و سرانجام قطعی هم نداره.

◀️3️⃣در دسته سوم، علاوه بر اینکه مشکلات دسته قبلی وجود داره؛ فرض کنید میگن دستگاه های شرکت مپنا 300 میلیارد تومان می ارزن، حالا آیا پیدا کردن کارخونه و بیزینسی که دستگاه تخصصی با کیفیت مپنا بخواد و بتونه براش هزینه کنه سادس؟ نباید تخفیفی داده بشه؟ چقد زمان باید بگذره تا یه مشتری پیدا بشه. حالا یه دستگاه فروخته شد، آیا تمام دستگاه ها با قیمت دلخواه فروش میرن؟

?ما چند تا شرکت مثل مپنا داریم که بخواد دست به نقد دستگاه ایکس خط تولید ما که خیلی هم تخصصی هست رو بخره؟ البته این نکته هم هست که ارزش دستگاه های تخصصی که به دلیل تحریما امکان وارداتشون نیست، میتونه چندین برابر قیمت خریدشون هم بشه. ولی خب اینکه یه شرکت مشابه بخواد تمام دستگاه های یه کارخونه رو به این دلیل گرونتر بخره تقریبا امکان پذیر نیست.

✅جمع بندی:

دقت کنیم که دارایی های موضوع محاسبه ارزش جایگزینی شرکت در کدام دسته قرار میگیرند. مشخصا فروش دارایی های از نوع دسته اول به دلیل اینکه ربطی به فعالیت اصلی شرکت ندارن بی دردسرتر از دسته دوم و سوم هستش و نیازی به تعدیل یا تعطیلی کارخونه نیست.

در صورت فروش دارایی های شرکت میزان زمان و میزان تخفیف مورد نیاز برای فروش دارایی ها چقدره (در واقع ارزش واقعی دارایی ها باید با لحاظ تخفیف و مدت زمان مورد نظر محاسبه بشه).

پس میشه با اغماض گفت:

⭕️جمله "فقط تجهیزات کارخانه ذوب آهن بیشتر از ارزش بازاری شرکت که روی تابلو معامله میشود می ارزد" اصلا جمله قابل اتکایی برای سرمایه گذاری در سهام شرکت نیست.

چون بعضی دستگاه ها خاص هستن و مشتری مورد نظر به راحتی پیدا نمیشه. مدت زمان فروش دارایی ها در نظر گرفته نشده. زمان و هزینه ورشکستگی یا انحلال یا تعطیلی شرکت در نظر گرفته نشده. دستگاه های کارخانه هر ارزشی که داشته باشند باید به مدت حداقل 2 سال تنزیل و احتمالا 70،80 درصد زیر قیمت اسمی به فروش برسند. (البته ممکنه بعضی از تجهیزات به خاطر تحریم ها حتی از قیمت دلاری دستگاه هم بیشتر فروش برن ولی عموما به دلیل حجم زیاد فروش باید با تخفیف فروخته بشن)

⭕️جمله "زمین شرکت در جاده ساوه 10 هکتار است، قیمت زمین در آن مکان متری 10 میلیون تومان است و زمین 1000 میلیارد تومان می ارزد پس شرکت حداقل 1000 میلیارد تومان می ارزد" جمله قابل اتکایی نیست، چون زمان و تخفیف مورد نیاز برای فروش یکجای زمین در نظر گرفته نشده. قطعا پیدا کردن کسی که 1000 میلیارد تومن پول را برای یک زمین با کاربری خاص بدهد آسان نیست.

⭕️دلیل اینکه میگن روش های ارزش گذاری درآمد محور قابل اتکاتره اینه که خیلی راحتتر تبدیل به پول میشه. شما روش ddm که میاد ارزش فعلی سودهای تقسیمی یه شرکت هر سال به حساب سهامدار واریز میکنه رو محاسبه میکنه رو مقایسه کنید با ارزش جایگزینی که قراره شرکت بعد تصفیه و انحلال و پیدا کردن مشتری و پس از پرداخت بدهی ها و تسهیلات و مالیات و ... به دست سهامدار برسه.

پس حتما به جزئیات دارایی های شرکت و میزان نقدشوندگیشون، مدت زمان تبدیل شدن به پول، میزان بدهی های شرکت و اینکه تجهیزات و زمین و ساختمان مشتری دست به نقد داره یا نه توجه کنید.
آیدی تلگرام و توئیتر:elias_mousaie@