یک مدل ریاضی نشان می‌دهد: راه فِد به مقصد نمی‌رسد!

بامارکت شماره 2 به بررسی یک مقاله کوتاه از مجله بَرونز - شماره 9 می 2022 می‌پردازد.

نویسنده مطلب: لیسا بایلفس - ترجمه: حمید پورمند

در این هفته و در دومین بامارکت از وبسایت باسیگنال، چالش‌های پیش روی فدرال رزرو آمریکا در بالا بردن نرخ بهره و یا نگه داشتن این نرخ در سطح فعلی را از دیدگاه سلیمان تدسا پژوهشگر اقتصادی مورد واکاوی قرار داده‌ایم.

تذکر: در این مطلب، اصطلاحاتی همچون انقباض (کمّی) و تسهیل (کمّی) مکرراً به کار رفته که منظور از اصطلاح اول، سیاست‌های سخت‌گیرانه‌ی بانک مرکزی در راستای تعدیل ترازنامه خود و مهار گردش پول در اقتصاد بوده و منظور از اصطلاح دوم، سیاست‌های سهل‌گیرانه بانک مرکزی به منظور تزریق پول به اقتصاد از طریق افزودن دارایی‌های مالی مختلف به ترازنامه خود می‌باشد.

آنچه بازارها پرایس کرده اند

بر سر راه فدرال رزرو، از آنچه ادعای انجامش را دارد و آنچه واقعاً توان انجامش را دارد، یک عامل مهم وجود دارد: ریاضیات! این نکته‌ای است که از گفتگوی این هفته با «سلیمان تِدِسا» رئیس مرکز استراتژی‌های دارایی‌های مقداری آمریکای شمالی در Société Générale دستگیرمان شد.

تدسا سبک مخصوص خود را دنبال می‌کند؛ در حالی که تریدرها و استراتژیست‌ها به دلیل آن که فد اقدام به پایین آوردن تورم از نقطه اوج چهل ساله‌اش نموده، منطبق با سیاست شدید انقباضی در بازار عمل می‌کنند، او معتقد است فد در حال حاضر تقریباً افزایش نرخ بهره را به پایان رسانده است. او یک افزایش نرخ دیگر در ماه ژوئن را پیش‌بینی می‌کند -یعنی حداکثر %0.5 افزایش نرخ بیشتر در این سیکل- بر خلاف اشاره جروم پاول، رئیس فدرال رزرو، در روز چهارشنبه مبنی بر آن که چند افزایش نیم درصدی و همچنین چند مورد افزایش کوچک‌تر دیگر در راه خواهند بود.

بازارها انتظار دارند که نرخ سیاستی (نرخ بهره فدرال)، تا پایان 2022 حداقل به %2.5 برسد. مدل تدسا دو اصل اساسی دارد؛ هرچند ادعای او مطلقاً کمّی است. نخست این که او مدعی است تحقیقاتش بیان‌گر آن است که بیشترین میزان انقباضی که فد می‌تواند اجرا کند، دو سوم کل تسهیلی است که در سیکل منتهی به انقباض انجام داده است. دوم آن که نرخ‌های سایه‌ای وجود دارند که برای خرید دارایی‌های بزرگ‌مقیاسی که در پاسخ به بحران مالی 2009 - 2008 آغاز و در دو سال گذشته اجرا شدند، مورد محاسبه قرار می‌گیرند.

نرخ های سایه چه می گویند؟

نرخ‌های سایه، که اقتصاد را زمانی که نرخ‌های سیاستی، صفر یا نزدیک صفر هستند می‌سنجند، سعی دارند نشان دهند زمانی که سنجه‌های نامتعارفی مانند تسهیل کمّی در محاسبات گنجانده می‌شوند، آن‌وقت نرخ سیاستی واقعاً چه مقداری باید باشد.

با احتساب تسهیل کمّی، سیّالیت نقدینگی و کمک‌های مالی، تدسا معتقد است نرخ سیاستی سایه در بهار 2021 تقریباً %5- بوده. او با استفاده از این داده‌ها و همچنین نرخ سیاستی حداکثری %2.5 در دسامبر 2018، سیکل قبلی تسهیل کمّی را %8 در نظر می‌گیرد. دو سوم این عدد حدوداً %5.5 می‌شود. حالا در نظر بگیرید که از ژوئن، نرخ سیاستی سایه به حدود %2.5 افزایش یافته باشد. نظر بر آن است که هم‌زمان با آن که انقباض کمّی فدرال رزرو به طور علنی در ماه مارس آغاز شد، بازاراهای مالی هم به تبع اقدامات فد انقباضی عمل کرده اند.

حال، آن نرخ سایه انقباض را از %5.5 که به اعتقاد تدسا همان توان فد برای اجرای انقباض کمّی است کسر کنید. حالا برگردید به نیم درصد افزایش این هفته و یک کوارتر افزایش ماه مارس. که فقط %2.25 به جا می‌ماند و این اتفاق، هنوز قبل از اقدام به کاهش ترازنامه است.

%2.25 = 0.25% - 0.5% - 2.5% - 5.5%

راه دشوار فد

به گفته تدسا، اولین بسته 100 میلیارد دلاری در راستای انقباض کمّی، معادل حدوداً %0.12 افزایش نرخ خواهد بود. هر 100 میلیارد دلار کاهش از ترازنامه به معنی انقباض بیشتر است؛ او گمان نمی‌کند فد در حال کاستن از پرتفوی خود باشد که در دو سال گذشته دو برابر شده و با بیش از 1.8 تریلیون دلار افزایش، اکنون به حدوداً 9 تریلیون دلار رسیده است. حتی با این وجود به باور تدسا، انقباض کمّی، بیشترِ ظرفیت باقیمانده انقباضی فد که امکان انجامش را دارد پر خواهد نمود.

تدسا اذعان دارد که ریاضیات یک طرف قضیه است و تصمیمات انسانی -مخصوصاً سیاست‌های گریز از تورم- طرف دیگر قضیه. مسأله این است که اگر فد بیش از آنچه مدل‌های تدسا نشان می‌دهد، به اجرای انقباض بپردازد، یک فرود سخت در پیش خواهد بود(رکود اقتصادی و افزایش نرخ بیکاری). در حالی که آقای پاول چیز دیگری می‌گوید (جروم پاول: یک فرود آرام به معنی بازگشت به %2 تورم در عین قوی نگه داشتن بازار کار، امکان‌پذیر است).

برای آن که حرف پاول درست درآید، تدسا معتقد است فد نمی‌تواند نرخ بهره را بالای %1 ببرد و ترازنامه‌اش را بیش از یک سال و نیم با سرعت فعلی منقبض کند. اما برای رسیدن به تورم مناسب، ناگزیر به انجام این کارها خواهد بود.

نتیجه گیری:

خروجی‌ها صفر و یکی است. فرود آرام به این معنی است که فد همان‌گونه که مدل تدسا نشان می‌دهد کارش را متوقف کند؛ که این امر مستلزم تورم بیشتر خواهد بود و احتمالاً به موازات آن، کند کردن رشد اقتصاد و نتیجتاً رکود تورمی. اگر فد سر قولش برای پایین آوردن قیمت‌ها بماند، مجبور خواهد بود بیش از آنچه اقتصاد، توانایی آمادگی برای کوچک شدن دارد، دست به سیاست انقباضی بزند. فد نمی‌تواند تورم کمتر را هم‌زمان در کنار رشد اقتصادی نرمال داشته باشد!